中美貿(mào)易爭(zhēng)端自3月22日爆發(fā)以來(lái)至今，A股市場(chǎng)投資者遭遇了不小的損失，截至6月22日，滬深股市市值減少了70642億元人民幣。這的確令人憂(yōu)慮。我們要努力辦好自己的事，增強(qiáng)應(yīng)對(duì)能力，一方面要繼續(xù)保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，一方面要深化資本市場(chǎng)改革，增強(qiáng)市場(chǎng)的穩(wěn)定性和包容性。

　　我們注意到，有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，中美開(kāi)打貿(mào)易戰(zhàn)只會(huì)重創(chuàng)中國(guó)股市，而美國(guó)股市受到的沖擊要小得多，因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)狀況比中國(guó)好。自3月22日至6月22日，美國(guó)股市市值增加了139400億元人民幣，似乎佐證了這個(gè)觀點(diǎn)。但筆者認(rèn)為，這只是問(wèn)題的一個(gè)“斷面”，而遠(yuǎn)不是問(wèn)題的全貌。

　　我們分析問(wèn)題，既要看眼前也要看長(zhǎng)遠(yuǎn)，既要看“橫斷面”也要看“周期”。貿(mào)易戰(zhàn)在眼前符合“美國(guó)優(yōu)先”思路，一時(shí)的快感助推美股沖高，掩蓋了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；但貿(mào)易戰(zhàn)真的打下去，將增加貿(mào)易成本，抑制經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面產(chǎn)生影響。那時(shí)，美國(guó)股市面臨的沖擊不會(huì)比中國(guó)股市小，甚至可能更大，這是因?yàn)椋?/p>

　　第一，美國(guó)股市處在歷史高位，投資者手中的股票本來(lái)就面臨縮水風(fēng)險(xiǎn)。

　　截至6月22日，美國(guó)道瓊斯指數(shù)市盈率為25倍，標(biāo)普500市盈率為25倍，納斯達(dá)克指數(shù)市盈率為24倍，處于歷史高位。2017年一年時(shí)間，美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)、道瓊斯指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲19.4%、25.1%和28.2%，均創(chuàng)2013年以來(lái)最大年度漲幅。

　　由于特朗普貿(mào)易政策短期內(nèi)推高了投資者對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，也推高了美股的風(fēng)險(xiǎn)承受度，導(dǎo)致美股市值接連攀高，風(fēng)險(xiǎn)快速積聚。自特朗普上任以來(lái)，道瓊斯指數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的市盈率中位數(shù)均上升了1/4，這其實(shí)是貿(mào)易戰(zhàn)“刺激政策”導(dǎo)致的一個(gè)短期市場(chǎng)結(jié)果。美國(guó)股市客觀上存在縮水要求。

　　而中國(guó)股市是在調(diào)結(jié)構(gòu)、降杠桿的陣痛期運(yùn)行，不但沒(méi)有刺激性政策介入，而且還受到降杠桿的影響，總體上處于低位運(yùn)行，穩(wěn)定運(yùn)行的基礎(chǔ)更加扎實(shí)。截至6月22日，滬深兩市動(dòng)態(tài)市盈率分別為13倍、21倍，創(chuàng)業(yè)板為38倍，市場(chǎng)估值趨于理性。兩大藍(lán)籌指數(shù)上證50、滬深300指數(shù)動(dòng)態(tài)市盈率分別為10倍、12倍。中國(guó)股市繼續(xù)縮水的空間十分有限。

　　特朗普標(biāo)榜說(shuō)，其當(dāng)選后股市市值不斷上漲，是選民信任他，支持他的政策。但美國(guó)股市一年半來(lái)的行情演進(jìn)也包含了投機(jī)資金對(duì)特朗普逆全球化政策的對(duì)賭心理；一旦特朗普政策形成持續(xù)的負(fù)面效果，投機(jī)資金也將爭(zhēng)相規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，逃離美股。

　　第二，美國(guó)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了較大背離，而中國(guó)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在“錯(cuò)配”。

　　2017年美國(guó)GDP為19.3868萬(wàn)億美元，2017年底美國(guó)股市市值為42.3萬(wàn)億美元，股市市值與GDP的比值為218%，遠(yuǎn)超2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時(shí)期的150%的水平。早在今年2月底，美銀美林就發(fā)出預(yù)警稱(chēng)，美股的19個(gè)熊市信號(hào)中已有13個(gè)被觸發(fā)，離熊市到來(lái)還差兩個(gè)指標(biāo)。6月11日，野村證券指出，美國(guó)五大科技巨頭臉書(shū)、蘋(píng)果、奈飛、亞馬遜、谷歌的估值已逼近2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫峰值。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)是股市的根基，處于高位的美國(guó)股市需要實(shí)體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步穩(wěn)固。開(kāi)打貿(mào)易戰(zhàn)短期推高了投資者對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期，但由于貿(mào)易戰(zhàn)深化很可能改變經(jīng)濟(jì)基本面，對(duì)高位持股的美股投資者極為不利。6月12日以來(lái)，道瓊斯指數(shù)出現(xiàn)八連跌，道瓊斯成分股以制造業(yè)股票為主，說(shuō)明貿(mào)易戰(zhàn)首先沖擊工業(yè)制造業(yè)。納斯達(dá)克指數(shù)沖高回落兩連跌，是受到中興通訊遭制裁，高通服務(wù)器芯片部門(mén)裁員等問(wèn)題的影響，說(shuō)明貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)同樣沖擊到美國(guó)的科技公司。

　　中國(guó)股市盡管和自己相比發(fā)展很快，但與國(guó)家的經(jīng)濟(jì)體量相比并不匹配，與美國(guó)股市相比體量還較小。2017年股市市值為56.62萬(wàn)億元人民幣，同期GDP為82.7萬(wàn)億元人民幣，存在明顯“錯(cuò)配”。當(dāng)然，這與中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)不到位有關(guān)，也預(yù)示著中國(guó)股市發(fā)展空間巨大。

　　第三，當(dāng)前美國(guó)股市的體量是中國(guó)股市的5.14倍，如果跌幅一樣，美股市值減少將大于中國(guó)。

　　在人們心目中，美國(guó)股市表現(xiàn)較為穩(wěn)定，出現(xiàn)較大跌幅的交易日較少；中國(guó)股市穩(wěn)定性差，弱市時(shí)下跌幅度較大。如6月19日，上證綜指下跌幅度高達(dá)3.78%，而美國(guó)道瓊斯指數(shù)下跌僅1.15%。一般投資者會(huì)認(rèn)為，中國(guó)股市損失大于美股，其實(shí)不盡然。6月19日，美股（美國(guó)公司）市值較前一日減少4500億美金，折合2.9萬(wàn)億人民幣，降幅為0.857%；中國(guó)股市市值較前一日減少2.6萬(wàn)億人民幣，降幅為4.5%。此前的3月22日，特朗普宣布將對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的商品大規(guī)模征收關(guān)稅，此后兩天內(nèi)美股總市值縮水1.8萬(wàn)億美元，折合11.38萬(wàn)億人民幣。同期中國(guó)股市縮水2.07萬(wàn)億人民幣。

　　由于每個(gè)市場(chǎng)的指數(shù)編制方法不同，簡(jiǎn)單拿指數(shù)漲跌幅度來(lái)做對(duì)比是不科學(xué)的。為嚴(yán)謹(jǐn)起見(jiàn)，我們拿市值的漲跌作為對(duì)比口徑。以2018年6月22日中國(guó)股市市值54.7萬(wàn)億人民幣、美國(guó)股市市值281.10萬(wàn)億人民幣為基數(shù)，如果市值同樣下跌5%，則中國(guó)股市損失2.74萬(wàn)億人民幣，美國(guó)股市損失14.06萬(wàn)億人民幣。

　　可見(jiàn)，由于兩者體量不同，公眾對(duì)同樣的跌幅造成的損失，在直覺(jué)上和心理上感受是不同的。貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)股市形成的影響，不單讓中國(guó)投資者心驚肉跳，也讓參與美國(guó)股市的全球投資者叫苦不迭。

　　貿(mào)易戰(zhàn)何去何從，對(duì)于美股投資者來(lái)說(shuō)也是一種心理上的煎熬?？梢灶A(yù)見(jiàn)，如果貿(mào)易戰(zhàn)繼續(xù)向縱深推進(jìn)，必將攪亂包括美國(guó)金融市場(chǎng)在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)，引發(fā)更多危險(xiǎn)。而由于美股處于歷史高位，美股投資者的恐慌心態(tài)不可低估。一旦傷及投資者情緒底線(xiàn)，原本就存在調(diào)整要求的美股將會(huì)加劇震蕩，很難實(shí)現(xiàn)軟著陸。那樣，不僅所謂的“特朗普行情紅利”會(huì)煙消云散，而且很可能形成“特朗普行情斷崖”，并進(jìn)一步誘發(fā)特朗普?qǐng)?zhí)政危機(jī)。（作者：證券日?qǐng)?bào)副總編輯 董少鵬）

【糾錯(cuò)】

責(zé)任編輯： 邱麗芳